文 | 秋山论商业
今年3月底，优然牧业发布了2025年年度报告，2025年的经营状况也全面呈现出来。相比2024年，2025年的业绩有所好转，不仅营收保持增长，亏损也持续大幅收窄，展现出不错的发展态势。
然而，优然牧业目前面临的压力依旧非常大，虽然亏损在收窄，累计亏损却在扩大。尽管有了伊利的输血，优然牧业的资金缺口依旧很大。在持续亏损的情况下，优然牧业已经连续3年没有分红，对股东的回报出现了停滞。
营收增长与减亏并行，累计亏损仍扩大至28.64亿
年报显示，优然牧业2025年的经营有所改善，全年实现营业收入206.54亿元，同比增长2.8%。截至2025年12月31日，优然牧业共运营100座牧场、15个饲料生产基地及16个草业生产基地，拥有61.88万头奶牛及1.99万只奶山羊。其中，成母牛为34.04万头，同比增加4.8%，占奶牛存栏比例，也从2024年的52.3%提高到了2025年的55%。
养殖结构优化的同时，优然牧业2025年的原料奶产量达到了423.25万吨，同比增长12.9%；原料奶销量415.31万吨，同比增长13.2%，可以说是产销两旺。不过，原料奶单价从2024年的每公斤4.12元降至2025年的3.86元，这也在一定程度上影响了优然牧业的营收。
虽然原料奶的价格有所下降，但由于原料奶饲料成本持续下行至每公斤1.88元，优然牧业的毛利率也有所提升，2025年达到了29.8%，同比提升1个百分点。毫无疑问，这对优然牧业来说，是十分积极的信号。
尽管2025年经营端呈现诸多积极信号，减亏成效显著，但优然牧业的亏损压力仍未根本改善，且累计亏损规模持续扩大。从2023年开始，优然牧业陷入亏损，这一年亏损了14.53亿元，2024年亏损收窄至8.61亿元，2025年进一步收窄至4.35亿元，但这三年一共亏损27.49亿元。年报则显示，截至2025年末，优然牧业累计亏损扩大至28.64亿元。
持续的亏损导致优然牧业的所有者权益承压，过去几年持续下降，从2021年末的148.8亿元降至2025年末的118.42亿元，4年时间下降了近30亿元，这也说明其长期盈利能力仍需持续验证。
伊利输血暂时缓解压力，却难填120亿资金缺口
受益于经营业绩的好转，优然牧业的现金流状况得到一定改善。2025年，优然牧业经营活动现金流净额达59.45亿元，同比增长1.8%，现金及现金等价物更是从2024年末的16.15亿元增加至19.13亿元。
今年年初，伊利旗下子公司博源投资以每股3.92港元的价格，先行出售了优然牧业约2.99亿股股份；随后，又以相同的价格认购了优然牧业新发行的等量股份，并在此基础上额外增持了约2.99亿股新股。完成这组交易后，伊利在优然牧业的持股比例由33.93%提升至36.07%，新增股权对应的认购金额约为11.73亿港元。与此同时，优然牧业计划合计发行5.985亿股股份，预计融资总额约为23.46亿港元、超20亿人民币。
尽管如此，这些资金支持仅能缓解短期资金压力，无法从根本上改善优然牧业的资金状况。截至2025年末，优然牧业的短期借款高达160.83亿元，虽然比2024年末的167.09亿元减少6.26亿元，但资金缺口仍然接近120亿元。
此外，优然牧业资产合计为423.71亿元，负债合计达305.29亿元，资产负债率高达72.05%。过去这几年，优然牧业长期保持高负债率，2023年和2024年分别为71.65%、72.15%。
高负债带来的直接影响是融资成本高企，尽管2025年公司融资成本同比下降9.5%，但依旧达到了8.18亿元。持续的利息支出仍进一步侵蚀公司利润，加重了亏损压力。
进一步分析来看，优然牧业的高负债与行业特性及自身扩张战略密切相关。作为乳业主业上游企业，奶牛养殖、牧场建设等均属于重资产投入领域，前期需要大量资金用于牧场建设、奶牛采购、饲料储备等，而行业回报周期较长，导致资金回笼速度较慢，只能通过债务融资维持运营与扩张。
此外，2023年以来，原奶价格波动、养殖成本上升等因素导致盈利下滑，自身造血能力不足，进一步依赖债务融资。尽管计划将此次募集资金的55%用于偿还计息债务并优化资本结构，但面对160亿元的短期借款，19亿多的在手现金、叠加20余亿元的募集资金仍显杯水车薪。
上市5年仅有1年分红，已连续3年未分派股息
分红政策是衡量上市公司盈利能力与股东回报能力的重要指标，但是2023年以来因持续亏损，优然牧业已连续三年未进行分红。
优然牧业于2021年6月18日在香港联交所挂牌上市。上市初期，优然牧业经营状况良好，盈利能力较强，2021年实现净利润20.21亿元，2022年虽然出现下滑，但净利润依旧有4.06亿元。
2021年没有分红的优然牧业，2022年实施了分红政策。2022年年报显示，优然牧业派发每股0.022元人民币的股息，一共是8349.9万元。
自2023年起，随着陷入亏损，优然牧业分红政策发生调整，暂停了所有派息计划。2023年至2025年，优然牧业均未实施分红，2025年度报告中明确指出，董事会不建议就截至2025年12月31日止年度分派末期股息。也就是说，上市5年来，优然牧业仅有一年实施过分红。
优然牧业自2023年开始暂停分红，符合上市公司分红的基本逻辑，分红需以盈利为基础，持续亏损状态下，公司需要将有限的资金用于维持生产经营、偿还债务，无法为股东提供分红回报。
不过，对于股东和投资者而言，长时间无法获得分红，权益自然会受到一定影响。如果长期无法改善盈利状况，股东和投资者的信心也会受到影响。当然，从长期来看，如果优然牧业能够逐步摆脱亏损、实现盈利，未来仍有恢复分红的可能。
另外值得一提的是，在业绩整体不佳的情况下，优然牧业进行了密集的人事调整。2025年3月28日，优然牧业发布公告，原董事会主席兼总裁袁军辞任，郝海军接替他的职务。与此同时，同样在伊利有着丰富工作履历的孟一兰，获委任为优然牧业的执行董事。2025年6月，白文忠、李林和黄琳出任优然牧业非执行董事，白文忠曾任伊利集团财务共享服务中心总监，李林曾任伊利集团预算分析副总监。
人事变动后，优然牧业的经营状况确实出现些许好转，2025年营收增长、亏损收窄、现金流改善。不过，人事变动带来的积极影响仍需时间检验，2026年将是郝海军上任后的第一个完整经营年度，能否带领优然牧业脱困，还存在很多不确定性。
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